James B. Stewart est journaliste au New Yorker. Il est l’auteur de plusieurs livres, comme Heart of a Soldier (2002), qui retrace la vie d’une des victimes du 11 septembre 2001. En 1992, il a fondé SmartMoney, magazine financier dans lequel il tient toujours une chronique. En 1988, il a obtenu le prix Pulitzer du journalisme d’investigation pour une série d’articles Wall Street Journal sur les spéculations boursières.

a semaine la plus importante de l’histoire financière des Etats-Unis depuis la Grande Dépression a commencé à 8 heures, un vendredi matin, à la mi-septembre de l’année 2008. Pour en rendre compte, j’ai rassemblé un grand nombre de témoignages provenant d’entretiens avec des acteurs directement impliqués, aussi bien que des observateurs plus lointains. La plupart des protagonistes a accepté d’être interviewée, y compris Henry Paulson, alors secrétaire au Trésor, Ben Bernanke, président de la Fed , et Timothy Geithner, à ce moment-là président de la Fed de New York . Les mois ont passé et les souvenirs ont inévitablement été maquillés par les analyses rétrospectives et les efforts pour camoufler la vérité, désigner les responsables ou réclamer des honneurs bien mérités. Cependant, comme un représentant du Trésor me l’a confié en parlant de lui-même et de ses collègues : « Pour le meilleur et pour le pire, nous sommes les responsables. Nos politiques futures seront d’autant mieux acceptées que votre enquête sera la plus exacte possible. »
Alors que Bernanke se hâte vers le Département du Trésor pour son petit-déjeuner hebdomadaire avec le secrétaire Paulson, la crise menace. Lehman Brothers, société internationale de services financiers qui a débuté dans le négoce du textile en 1850, fait face à une faillite imminente. Son effondrement pourrait être catastrophique et une solution doit être trouvée ce week-end, avant l’ouverture des marchés le lundi. Paulson, autrefois président de la puissante banque d’investissement Goldman Sachs, est un homme grand, nerveux, loquace et d’une assurance suprême. Elevé selon les préceptes de la Science Chrétienne à Barrington Hills, banlieue aisée de Chicago, il a été aigle chez les scouts de son lycée et a joué au football américain à Dartmouth avant d’être diplômé de la Harvard Business School. Paulson n’envoie pas d’e-mails et a tendance à enchaîner les questions d’une voix râpeuse. Il a dit un jour à un collègue : « Je n’ai pas hérité du gène du charme. »
Et apparemment Bernanke non plus, cet ancien professeur d’économie de Stanford et Princeton à la voix si douce. La première fois que les représentants de la Maison-Blanche l’ont approché pour lui proposer le poste de président de la Fed, il était si calme qu’ils se sont inquiétés : manquait-il, comme quelqu’un l’a déclaré, d’« assurance » ? Il a grandi dans une petite ville de Caroline du Sud, a été saxophoniste dans la fanfare locale et a écrit un roman non publié. Diplômé de Harvard summa cum laude, il a obtenu son doctorat en économie au MIT. C’est un expert en histoire économique de la Grande Dépression.
Les deux hommes ont été nommés par le président George W. Bush, mais, contrairement aux intégristes du libre marché de son administration, et tout comme Geithner, ils se considèrent comme des pragmatiques, partisans de l’intervention de l’Etat quand les marchés dévissent. Les deux camps ont longtemps coexisté parmi les républicains, parfois difficilement. Mais durant la présidence Bush, avec sa rhétorique antirégulatrice préconisant des coupes dans les taux d’imposition marginaux, les partisans du libre marché ont tout pour être dans leur élément. Le prédécesseur de Bernanke à la Fed, Alan Greenspan, garde les taux d’intérêt exceptionnellement bas. Les régulateurs de la SEC tolèrent de hauts effets de levier dans les banques d’investissement, et la Fed et la FDIC acceptent des critères de prêt immobilier laxistes. Les prix du logement explosent. En octobre 2007, le Dow Jones atteint un pic à 14 093 points. Sans que Bernanke, Paulson ou qui que ce soit d’autre s’en soit rendu compte, une bulle d’actifs a pris des proportions historiques et dangereuses.
Cette année-là, la bulle commence à se contracter. Des défauts de paiement apparaissent parmi les souscripteurs de prêts immobiliers de type subprime , et c’est alors que l’infrastructure élaborée des MBS commence à s’effriter. Afin d’en contenir les dégâts, Paulson et Bernanke prennent la tête de ce que beaucoup ont considéré comme la plus grande intrusion de l’Etat dans les marchés financiers depuis les années 1930.
En mars 2008, le gouvernement pousse la banque d’investissement Bear Stearns, alors en faillite, à fusionner avec JPMorgan Chase, opération rendue possible par les 29 milliards de dollars que le gouvernement a apportés pour racheter les actifs toxiques de Bear Stearns. Début septembre, le Trésor sauve les agences parapubliques de crédit hypothécaire Fannie Mae et Freddie Mac, engageant plus de 200 milliards de dollars de capital. Ces interventions exposent l’argent du contribuable et bafouent la notion de « risque moral », ligne de conduite économique qui postule qu’à moins que les acteurs ne soient poussés à assumer les conséquences de leurs actes, ils agiront imprudemment.
Paulson et Bernanke ont essuyé une cinglante critique de la part de l’opinion publique. Rarement renflouement a ainsi rassemblé l’aile droite des républicains, hostile à toute remise en cause du libre marché, et l’aile gauche des démocrates, scandalisée par le sauvetage gouvernemental de l’élite surpayée de Wall Street. Jim Bunning, sénateur républicain du Kentucky, a appelé les deux hommes à démissionner et soutenu que les renflouements étaient « une calamité pour notre système de libre marché ». Il a déclaré : « En un mot, c’est du communisme », et raconté à un journaliste de Bloomberg que Paulson « se conduisait comme le ministre des Finances chinois ». Nouriel Roubini, professeur d’économie à la Stern School of Business de New York University, qui en 2004 avait mis tout le monde en garde contre la contraction de la bulle immobilière, a déclaré : « C’est du communisme pour les riches, les mondains et Wall Street. »

L’après-midi précédent, 11 septembre, Timothy Geithner, à la Fed de New York, dit à Paulson et Bernanke : « Il est peu probable que Lehman puisse faire l’ouverture des marchés lundi. » Depuis ses origines dans le négoce du coton, Lehman a été à l’origine d’innombrables opérations de marché, en actions comme en obligations, et est devenue un intervenant majeur dans les fusions et acquisitions. La banque est peut-être mieux connue pour son indice des obligations, l’équivalent du Dow Jones pour les actions. En 2005 et 2006, Lehman est le plus grand émetteur de SMBS .
Jusqu’en 2007, Lehman enregistre des bénéfices records, grandement dus à des effets de levier de 30 contre 1 : pour chaque dollar de capital tangible, elle emprunte trente dollars. La plupart de ses actifs sont financés par de l’argent emprunté. Désormais, vu le rapide déclin des MBS, personne ne croit que les actifs valent encore leur valeur nominale de 640 milliards de dollars ; le cours de l’action Lehman a perdu 94 % de sa valeur depuis l’année précédente. Une ruée sur ses actifs est déjà en route. Ses liquidités disparaissent et le prix de l’action a chuté de 42 % la veille. Lehman ne peut survivre au week-end. Les marchés mondiaux et le système financier sont bien plus fragiles qu’en mars, quand Bear Stearns a faibli. Geithner, insistant sur les conséquences négatives d’une faillite de Lehman, soutient qu’une alternative doit être trouvée. Sans cela, prévient-il, les dégâts ne pourront sans doute pas être contenus.
Bernanke, à partir d’une approche différente, arrive à la même position. Spécialiste de la Grande Dépression, il tient que l’effondrement des banques et des autres établissements financiers n’a fait qu’aggraver la dépression en comprimant le crédit. Il est devenu un partisan de l’interventionnisme pour assurer la liquidité du marché et encourager les prêts. Il soutient que les risques d’une action insuffisante – le manque d’intervention a plongé le Japon des années 1990 dans une crise prolongée – sont bien plus élevés que ceux de vouloir trop en faire.
Paulson a dirigé la banque d’investissement Goldman Sachs, fusions et acquisitions comprises. Directeur général, il s’est d’abord opposé à la décision de l’entreprise, en 1999, d’entrer en Bourse, pour l’accepter ensuite, faisant preuve à la fois de flexibilité et d’esprit de décision.
Mais, alors que Paulson et Bernanke s’assoient ce 12 septembre pour petit-déjeuner, les informations télévisées du matin évoquent des rapports où des représentants anonymes du Trésor assurent que Paulson exclut toute possibilité d’assistance gouvernementale à Lehman.
Paulson avoue à Bernanke avoir autorisé la diffusion de ces informations. Il subit une intense pression politique de la Maison-Blanche et du Capitole pour juguler la colère suscitée par le sauvetage de Fannie Mae et Freddie Mac le week-end précédent ainsi que le ressentiment incessant relatif à Bear Stearns. Plus important encore, chaque entreprise à laquelle il a parlé d’une possible acquisition de Lehman insiste sur la nécessité d’un financement étatique. Paulson s’engage devant Bernanke à trouver un acheteur.
Durant tout l’été, Paulson a mis sous pression le PDG de Lehman, Richard S. Fuld Junior, pour trouver un acheteur ou un investisseur majeur dans l’entreprise. Fuld, à 62 ans, reste très énergique. Il a rejoint Lehman Brothers comme trader en 1969 et ainsi contribué à l’ambitieuse croissance de sa société. Mais il a été lent à comprendre la gravité du bourbier dans lequel s’est enlisée la banque et Paulson est frustré de ses exigences selon lui irréalistes, notamment un prix trop élevé. (L’avocat de Fuld n’a pas voulu commenter cette dernière déclaration.) Par conséquent, Paulson a dû prendre sur lui pour trouver un acheteur et proposé deux candidats sérieux : Bank of America et Barclays, l’une des plus grandes banques du Royaume-Uni.
Bernanke a lui aussi parlé à Kenneth Lewis, PDG de Bank of America. Lewis, natif de Walnut Grove, dans le Mississippi, et diplômé de Georgia State University, avait rejoint en 1969 une petite banque régionale, North Carolina National, comme analyste en crédit. Il en a gravi un à un les échelons alors que la banque se transformait en NationsBank Corporation par absorptions successives de banques et d’autres établissements d’épargne, puis, en 1998, Bank of America, dont le siège social a été transféré de San Francisco à Charlotte. Lewis en est devenu directeur général en 2001. Il ne s’est jamais bien entendu avec ses homologues de Wall Street ou de la Côte Ouest. Il a un jour remarqué : « J’ai retiré à ce jour tout le plaisir que je pouvais supporter en banque d’investissement. » Contrairement aux banques commerciales, qui enregistrent les dépôts et accordent des prêts, les banques d’investissement lèvent des capitaux pour une large gamme de services financiers, qui s’étend de l’émission d’actions et d’obligations à la gestion des prises de contrôle de sociétés et aux transactions. Ces banques travaillent à la fois pour leurs clients et pour elles-mêmes. Bank of America est une banque commerciale et Lehman une banque d’investissement, mais Lewis est de toute manière intéressé – à condition que le gouvernement soit prêt à racheter les actifs toxiques de Lehman.
Paulson pousse Lewis et Fuld à se parler. Les commissaires aux comptes de Bank of America essaient maintenant de chiffrer l’assistance gouvernementale dont la banque aurait besoin. Entre-temps, le président de Barclays, l’Américain Bob Diamond, voit en Lehman la possibilité d’étendre la présence de Barclays aux Etats-Unis, particulièrement en banque d’investissement. Paulson, au cours de leur première conversation, est, comme d’habitude, direct : « Bob, il n’y aura pas d’argent du contribuable. »
Diamond répond : « Je comprends. Nous essaierons. » Il prend au sérieux les remarques de Paulson, mais ne pense pas nécessairement qu’elles sont définitives. Barclays verra ce qu’elle pourra offrir à Lehman ; après tout, s’il y a une difficulté à surmonter, peut-être le gouvernement interviendra-t-il.
Pour Bear Stearns, la Fed avait compté sur les pouvoirs extraordinaires accordés par le Federal Reserve Act, qui l’autorise à prêter de l’argent dans « des circonstances urgentes et inhabituelles », si elle « assortit ses prêts de garanties ». JPMorgan avait garanti les obligations de Bear jusqu’à la conclusion de la transaction.
Au cours du petit-déjeuner, Bernanke et Paulson débattent d’un plan que Paulson a été le premier à proposer la veille. Il s’agit de concevoir une solution du même genre mais concernant le secteur privé, par laquelle Bank of America ou Barclays recevront un financement pour racheter les actifs toxiques de Lehman – mais pas de la part du gouvernement. D’autres banques seront sollicitées pour former un consortium et ainsi répartir les risques. Autrement dit, les concurrents les plus puissants de Wall Street seront priés de mettre leurs différends de côté afin d’agir ensemble pour le bien général. Il y a eu un précédent : le sauvetage de Long-Term Capital Management en 1998, quand William McDonough, président de la Fed de New York, a sommé les banquiers de chercher une solution à la crise. Les banquiers reconnaîtront sûrement que la faillite de Lehman les met tous en danger.